東方雨虹被外資爆買超7%的股份 透露了什么信號(hào)？

全球涂料網(wǎng)訊：

10月份以來(lái)，外資流入異常兇猛，想必混跡資本市場(chǎng)的小伙伴都能感受到這股強(qiáng)大的洪流。外資除了我們?cè)缫蚜?xí)慣買入的超級(jí)大藍(lán)籌外，比如貴州茅臺(tái)、中國(guó)平安、美的集團(tuán)、格力電器、海天味業(yè)等等，還增持了不少細(xì)分領(lǐng)域的龍頭。據(jù)Wind顯示，外資1個(gè)多月以來(lái)，增持比例前三的分別為索菲亞、華帝股份、東方雨虹。

上面這份名單引起了筆者的極大關(guān)注，尤其是東方雨虹。該公司作為防水材料龍頭廠商，多年以來(lái)給外界的印象是“悶聲發(fā)大財(cái)”，上市至今股價(jià)累計(jì)上漲超過(guò)30倍，今年以來(lái)累漲亦超過(guò)90%。

而近日公司又遭北上資金大幅增持超2%，成為第三大股東，逼近許利民。這又釋放或者說(shuō)透露了什么強(qiáng)烈信號(hào)呢？

一、東方雨虹成色幾何？

今年前三季度，東方雨虹營(yíng)收128.95億元，同比增長(zhǎng)38.64億元，而過(guò)往3年?duì)I收增速分別為31.98%、47.04%、36.46%。如果把時(shí)間拉長(zhǎng)看，最近10年年復(fù)合平均增長(zhǎng)率竟高達(dá)38.13%。

歸母凈利潤(rùn)前9月為15.66 億元，同比大增40.55%，較過(guò)往2年的20%左右的增速提升了一個(gè)檔次。過(guò)去10年，年復(fù)合平均增長(zhǎng)率為44.99%。

從剛上市的幾億營(yíng)收，幾千萬(wàn)凈利潤(rùn)的“小角色”，到目前已經(jīng)是超過(guò)百億營(yíng)收，上10億凈利潤(rùn)的龍頭大廠，變化之大，成長(zhǎng)速度之快，令人驚嘆。

毛利率方面，今年前三季度為36.46%，跟過(guò)往2年相差不大，但相比2016年頂峰時(shí)候的42.63%要減少6.17%。但從10年的角度看，公司毛利率表現(xiàn)呈現(xiàn)一定的周期性，但總體趨勢(shì)向上，盡管有些年份調(diào)整很大，特別是2011年和2016年是很明顯的拐點(diǎn)。這兩個(gè)節(jié)點(diǎn)上，跟上游的原材料――瀝青價(jià)格價(jià)格的漲跌有很大關(guān)系。

前三季度，公司的銷售凈利率為12.23%，相比去年末提升1.47%。最近5年時(shí)間，公司的凈利率均維持在兩位數(shù)的水平，比剛上市的前5年要高出一個(gè)檔次。

截止三季度末，東方雨虹的應(yīng)收賬款為65.6億元，占總營(yíng)收的50.8%，占比非常之高，這不是一個(gè)好現(xiàn)象。另外，公司預(yù)付賬款為4.65億元，兩者加合為70.25億元。這是下游客戶對(duì)于公司的資金占款。對(duì)于產(chǎn)業(yè)鏈上游公司，東方雨虹應(yīng)付賬款22.72億元，預(yù)收賬款8.01億元，兩者合計(jì)30.73億元。

對(duì)比上下游，我們便可知道東方雨虹的議價(jià)能力很弱，產(chǎn)業(yè)鏈話語(yǔ)權(quán)不在自己手上。但仔細(xì)想一想，也是沒(méi)有辦法，上游供應(yīng)商是中國(guó)石油、中國(guó)石化等石油化工企業(yè)，而下游客戶則是房地產(chǎn)巨擘，包括萬(wàn)科、保利、中國(guó)建筑等等（2013年年報(bào)中披露的前5大客戶）。

東方雨虹對(duì)上下游均沒(méi)有太強(qiáng)的掌控力，因此現(xiàn)金流問(wèn)題一直是困擾著投資者的心病。

今年前三季度，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-20.48億元，而凈利潤(rùn)是+15.66億元，兩者懸殊36.14億元，這說(shuō)明盈利并沒(méi)有實(shí)打?qū)嵙鬟M(jìn)來(lái)，盈利質(zhì)量堪憂。不僅是今年，過(guò)去多年，凈利潤(rùn)數(shù)額均遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流流入凈額。

但這里面也有一些樂(lè)觀因素。今年一季度公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈流出29億元，上半年披露總計(jì)流出11億元，相當(dāng)于二季度凈流入17.69億元。對(duì)比去年年報(bào)和今年年中報(bào)的相關(guān)信息披露，可知這一筆資金是此前用作“履約保證金”（是指工程發(fā)包人為防止承包人在合同執(zhí)行過(guò)程中違反合同規(guī)定或違約，并彌補(bǔ)給發(fā)包人造成的經(jīng)濟(jì)損失而暫時(shí)繳納的保證金）拿回來(lái)的。

因?yàn)橄掠尉�是大型房企，話語(yǔ)權(quán)很強(qiáng)，要占用東方雨虹更多的信貸資源，但同時(shí)也具備強(qiáng)大的資金實(shí)力和保障力。這樣，東方雨虹才敢“放心”地把這筆巨資放在客戶身上，并且現(xiàn)在公司正在實(shí)施“大客戶戰(zhàn)略”，也是不得已而為之的事情。

現(xiàn)金流很差，其實(shí)也是做防水行業(yè)公司的通病。看看該行業(yè)的老二——科順股份，現(xiàn)金流情況同樣糟糕。

總體來(lái)說(shuō)，東方雨虹是一家成長(zhǎng)速度極快的公司，特別是今年來(lái)房地產(chǎn)市場(chǎng)較為萎靡的情況，還能取得30-40%的高增長(zhǎng)。但同時(shí)，我們也要注意到現(xiàn)金流糟糕所帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

二、業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)邏輯

東方雨虹專注做防水材料以及施工服務(wù)，包括房屋建筑、高速公路、城市道橋、地鐵及城市軌道、高速鐵路、機(jī)場(chǎng)、水利設(shè)施等眾多領(lǐng)域，但房地產(chǎn)行業(yè)的防水業(yè)務(wù)占比超過(guò)50%。

市場(chǎng)預(yù)期未來(lái)房地產(chǎn)市場(chǎng)會(huì)比較悲觀，作為上游的防水龍頭還能夠持續(xù)高增長(zhǎng)嗎？未來(lái)，公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)邏輯又是怎樣的呢？

1、市占率的提升

根據(jù)中國(guó)建筑防水協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，2018年規(guī)模以上（營(yíng)收在2000萬(wàn)以上）防水企業(yè)的收入為1147億，比去年增長(zhǎng)14.8%。

另外，跟建筑裝修商（比如龍頭金螳螂）一樣，因?yàn)槊媾R運(yùn)輸以及區(qū)域阻隔的問(wèn)題，全國(guó)中小型、家庭作坊式的防水企業(yè)多如牛毛，市場(chǎng)規(guī)模大致也在1000億元。

這樣算下來(lái)，整個(gè)防水行業(yè)將超過(guò)2000億元的市場(chǎng)規(guī)模。而A股市場(chǎng)專注該領(lǐng)域的公司僅有兩家，一家是東方雨虹，一家是科順股份。前者前三季度營(yíng)收128億元，后者營(yíng)收為33億元，兩者不在同一個(gè)量級(jí)。

按照2018年的營(yíng)收來(lái)計(jì)算，防水龍頭東方雨虹的市場(chǎng)占有率也不足10%，還有90%的市場(chǎng)空間有待挖掘。東方雨虹很明顯處在一個(gè)“小公司、大行業(yè)”的市場(chǎng)格局當(dāng)中。

這些年，防水行業(yè)的集中度有較為明顯的提升。其中的一個(gè)邏輯是因?yàn)榍靶┠陣?guó)家進(jìn)行環(huán)保整治，淘汰落后產(chǎn)能，龍頭企業(yè)受益最為明顯。

前三季度，科順股份營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)分別增長(zhǎng)64.7%、66.56%，業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)，超出市場(chǎng)預(yù)期。這可見(jiàn)市場(chǎng)集中度在快速提升，并且基本能夠彌補(bǔ)房地產(chǎn)市場(chǎng)萎靡所帶來(lái)的需求下滑（下滑不會(huì)太多，地產(chǎn)是經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定器）。

2、舊改市場(chǎng)

今年，中央層面在多場(chǎng)合提及加快老舊小區(qū)改造的問(wèn)題。

3月，全國(guó)兩會(huì)中提到：”城鎮(zhèn)老舊小區(qū)量大面廣，要大力進(jìn)行 改造提升，更新水電路氣等配套設(shè)施，支持加裝電梯，健全便民市場(chǎng)、便利店、步行街、 停車場(chǎng)、無(wú)障礙通道等生活服務(wù)設(shè)施。”

7 月，中央政治局會(huì)議上繼續(xù)強(qiáng)調(diào)：“穩(wěn)定制造業(yè)投資，實(shí)施城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造、城市停車場(chǎng)、城鄉(xiāng)冷鏈物流設(shè)施建設(shè)等補(bǔ)短板工程，加快推進(jìn)信息網(wǎng)絡(luò)等新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)�！�

另外，根據(jù)住建部初步統(tǒng)計(jì)，截至 今年5 月底，全國(guó)共有老舊小區(qū)近 16 萬(wàn)個(gè)，涉及居民超 4200 萬(wàn)戶，建筑面積約 40 億平方米，預(yù)計(jì)“舊改”市場(chǎng)規(guī)模將超萬(wàn)億。而且正常情況下，建筑物本來(lái)就每10年會(huì)有一個(gè)維修的周期，這一塊的存量面積約630億平方米。

而且這一塊的難度和專業(yè)性更好，對(duì)于龍頭品牌的優(yōu)勢(shì)更明顯。最關(guān)鍵的，二次維修的產(chǎn)值較高，毛利率比一次施工高。

3、非防水業(yè)務(wù)發(fā)展

東方雨虹除了防水業(yè)務(wù)，近年來(lái)還在培育新的增長(zhǎng)極，包括節(jié)能環(huán)保、非織造布、特種砂漿、建筑裝飾涂料等領(lǐng)域。

目前，東方雨虹在建工程共計(jì)8.4億元，包括1.62億元的DAW（德愛(ài)威涂料）杭州生產(chǎn)基地項(xiàng)目、1.35億元的滁州年產(chǎn)10萬(wàn)噸非織布項(xiàng)目等等。這些產(chǎn)能釋放出來(lái)，將增厚業(yè)績(jī)。

三、尾聲

目前，東方雨虹動(dòng)態(tài)PE為18.61，回到了歷年來(lái)機(jī)會(huì)值附近，但比年初極度絕望的悲觀估值――13倍，提升了不少。

這樣來(lái)看，東方雨虹的估值仍有上行空間。并且即便估值不動(dòng)，隨著未來(lái)5年管理層預(yù)期20%的業(yè)績(jī)?cè)鏊�，市值繼續(xù)往上沖，是絕大概率的。

但不完美的是，現(xiàn)金流糟糕的行業(yè)通病讓投資者又望而卻步。當(dāng)然，這需要看投資者如何取舍！不過(guò)，外資在最近1個(gè)多月持續(xù)爆買，或許是更注重公司業(yè)績(jī)成長(zhǎng)的積極信號(hào)。

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