東方雨虹被外資爆買超7%的股份 透露了什么信號？

全球涂料網(wǎng)訊：

10月份以來，外資流入異常兇猛，想必混跡資本市場的小伙伴都能感受到這股強大的洪流。外資除了我們早已習(xí)慣買入的超級大藍籌外，比如貴州茅臺、中國平安、美的集團、格力電器、海天味業(yè)等等，還增持了不少細分領(lǐng)域的龍頭。據(jù)Wind顯示，外資1個多月以來，增持比例前三的分別為索菲亞、華帝股份、東方雨虹。

上面這份名單引起了筆者的極大關(guān)注，尤其是東方雨虹。該公司作為防水材料龍頭廠商，多年以來給外界的印象是“悶聲發(fā)大財”，上市至今股價累計上漲超過30倍，今年以來累漲亦超過90%。

而近日公司又遭北上資金大幅增持超2%，成為第三大股東，逼近許利民。這又釋放或者說透露了什么強烈信號呢？

一、東方雨虹成色幾何？

今年前三季度，東方雨虹營收128.95億元，同比增長38.64億元，而過往3年營收增速分別為31.98%、47.04%、36.46%。如果把時間拉長看，最近10年年復(fù)合平均增長率竟高達38.13%。

歸母凈利潤前9月為15.66 億元，同比大增40.55%，較過往2年的20%左右的增速提升了一個檔次。過去10年，年復(fù)合平均增長率為44.99%。

從剛上市的幾億營收，幾千萬凈利潤的“小角色”，到目前已經(jīng)是超過百億營收，上10億凈利潤的龍頭大廠，變化之大，成長速度之快，令人驚嘆。

毛利率方面，今年前三季度為36.46%，跟過往2年相差不大，但相比2016年頂峰時候的42.63%要減少6.17%。但從10年的角度看，公司毛利率表現(xiàn)呈現(xiàn)一定的周期性，但總體趨勢向上，盡管有些年份調(diào)整很大，特別是2011年和2016年是很明顯的拐點。這兩個節(jié)點上，跟上游的原材料――瀝青價格價格的漲跌有很大關(guān)系。

前三季度，公司的銷售凈利率為12.23%，相比去年末提升1.47%。最近5年時間，公司的凈利率均維持在兩位數(shù)的水平，比剛上市的前5年要高出一個檔次。

截止三季度末，東方雨虹的應(yīng)收賬款為65.6億元，占總營收的50.8%，占比非常之高，這不是一個好現(xiàn)象。另外，公司預(yù)付賬款為4.65億元，兩者加合為70.25億元。這是下游客戶對于公司的資金占款。對于產(chǎn)業(yè)鏈上游公司，東方雨虹應(yīng)付賬款22.72億元，預(yù)收賬款8.01億元，兩者合計30.73億元。

對比上下游，我們便可知道東方雨虹的議價能力很弱，產(chǎn)業(yè)鏈話語權(quán)不在自己手上。但仔細想一想，也是沒有辦法，上游供應(yīng)商是中國石油、中國石化等石油化工企業(yè)，而下游客戶則是房地產(chǎn)巨擘，包括萬科、保利、中國建筑等等（2013年年報中披露的前5大客戶）。

東方雨虹對上下游均沒有太強的掌控力，因此現(xiàn)金流問題一直是困擾著投資者的心病。

今年前三季度，公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為-20.48億元，而凈利潤是+15.66億元，兩者懸殊36.14億元，這說明盈利并沒有實打?qū)嵙鬟M來，盈利質(zhì)量堪憂。不僅是今年，過去多年，凈利潤數(shù)額均遠遠高于經(jīng)營性現(xiàn)金流流入凈額。

但這里面也有一些樂觀因素。今年一季度公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流出29億元，上半年披露總計流出11億元，相當于二季度凈流入17.69億元。對比去年年報和今年年中報的相關(guān)信息披露，可知這一筆資金是此前用作“履約保證金”（是指工程發(fā)包人為防止承包人在合同執(zhí)行過程中違反合同規(guī)定或違約，并彌補給發(fā)包人造成的經(jīng)濟損失而暫時繳納的保證金）拿回來的。

因為下游均是大型房企，話語權(quán)很強，要占用東方雨虹更多的信貸資源，但同時也具備強大的資金實力和保障力。這樣，東方雨虹才敢“放心”地把這筆巨資放在客戶身上，并且現(xiàn)在公司正在實施“大客戶戰(zhàn)略”，也是不得已而為之的事情。

現(xiàn)金流很差，其實也是做防水行業(yè)公司的通病。看看該行業(yè)的老二——科順股份，現(xiàn)金流情況同樣糟糕。

總體來說，東方雨虹是一家成長速度極快的公司，特別是今年來房地產(chǎn)市場較為萎靡的情況，還能取得30-40%的高增長。但同時，我們也要注意到現(xiàn)金流糟糕所帶來的經(jīng)營風(fēng)險。

二、業(yè)績增長邏輯

東方雨虹專注做防水材料以及施工服務(wù)，包括房屋建筑、高速公路、城市道橋、地鐵及城市軌道、高速鐵路、機場、水利設(shè)施等眾多領(lǐng)域，但房地產(chǎn)行業(yè)的防水業(yè)務(wù)占比超過50%。

市場預(yù)期未來房地產(chǎn)市場會比較悲觀，作為上游的防水龍頭還能夠持續(xù)高增長嗎？未來，公司業(yè)績增長邏輯又是怎樣的呢？

1、市占率的提升

根據(jù)中國建筑防水協(xié)會的統(tǒng)計，2018年規(guī)模以上（營收在2000萬以上）防水企業(yè)的收入為1147億，比去年增長14.8%。

另外，跟建筑裝修商（比如龍頭金螳螂）一樣，因為面臨運輸以及區(qū)域阻隔的問題，全國中小型、家庭作坊式的防水企業(yè)多如牛毛，市場規(guī)模大致也在1000億元。

這樣算下來，整個防水行業(yè)將超過2000億元的市場規(guī)模。而A股市場專注該領(lǐng)域的公司僅有兩家，一家是東方雨虹，一家是科順股份。前者前三季度營收128億元，后者營收為33億元，兩者不在同一個量級。

按照2018年的營收來計算，防水龍頭東方雨虹的市場占有率也不足10%，還有90%的市場空間有待挖掘。東方雨虹很明顯處在一個“小公司、大行業(yè)”的市場格局當中。

這些年，防水行業(yè)的集中度有較為明顯的提升。其中的一個邏輯是因為前些年國家進行環(huán)保整治，淘汰落后產(chǎn)能，龍頭企業(yè)受益最為明顯。

前三季度，科順股份營收和歸母凈利潤增長分別增長64.7%、66.56%，業(yè)績大幅增長，超出市場預(yù)期。這可見市場集中度在快速提升，并且基本能夠彌補房地產(chǎn)市場萎靡所帶來的需求下滑（下滑不會太多，地產(chǎn)是經(jīng)濟的穩(wěn)定器）。

2、舊改市場

今年，中央層面在多場合提及加快老舊小區(qū)改造的問題。

3月，全國兩會中提到：”城鎮(zhèn)老舊小區(qū)量大面廣，要大力進行 改造提升，更新水電路氣等配套設(shè)施，支持加裝電梯，健全便民市場、便利店、步行街、 停車場、無障礙通道等生活服務(wù)設(shè)施�！�

7 月，中央政治局會議上繼續(xù)強調(diào)：“穩(wěn)定制造業(yè)投資，實施城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造、城市停車場、城鄉(xiāng)冷鏈物流設(shè)施建設(shè)等補短板工程，加快推進信息網(wǎng)絡(luò)等新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)�！�

另外，根據(jù)住建部初步統(tǒng)計，截至 今年5 月底，全國共有老舊小區(qū)近 16 萬個，涉及居民超 4200 萬戶，建筑面積約 40 億平方米，預(yù)計“舊改”市場規(guī)模將超萬億。而且正常情況下，建筑物本來就每10年會有一個維修的周期，這一塊的存量面積約630億平方米。

而且這一塊的難度和專業(yè)性更好，對于龍頭品牌的優(yōu)勢更明顯。最關(guān)鍵的，二次維修的產(chǎn)值較高，毛利率比一次施工高。

3、非防水業(yè)務(wù)發(fā)展

東方雨虹除了防水業(yè)務(wù)，近年來還在培育新的增長極，包括節(jié)能環(huán)保、非織造布、特種砂漿、建筑裝飾涂料等領(lǐng)域。

目前，東方雨虹在建工程共計8.4億元，包括1.62億元的DAW（德愛威涂料）杭州生產(chǎn)基地項目、1.35億元的滁州年產(chǎn)10萬噸非織布項目等等。這些產(chǎn)能釋放出來，將增厚業(yè)績。

三、尾聲

目前，東方雨虹動態(tài)PE為18.61，回到了歷年來機會值附近，但比年初極度絕望的悲觀估值――13倍，提升了不少。

這樣來看，東方雨虹的估值仍有上行空間。并且即便估值不動，隨著未來5年管理層預(yù)期20%的業(yè)績增速，市值繼續(xù)往上沖，是絕大概率的。

但不完美的是，現(xiàn)金流糟糕的行業(yè)通病讓投資者又望而卻步。當然，這需要看投資者如何取舍！不過，外資在最近1個多月持續(xù)爆買，或許是更注重公司業(yè)績成長的積極信號。

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